sansa2025
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2025-08-12
(资料图)
每逢中概股IPO，股权激励都是绕不过去的热点事件。如阿里巴巴上市的“造富”神话，京东上市之前给创始人刘强东一次性发放了价值5.91亿美元的股票奖励，小米IPO之时股东也给了雷军接近百亿港元的奖励。
最近最热点的事件乃是威马汽车上市招股书中披露给予创始人沈晖高达12亿元的股权激励，一时间市场和舆论沸沸扬扬，传言纷纷，“天价年薪”新闻牵动着市场敏感神经。
我们姑且不讨论12亿年薪多是以股权形式发放，其账面价值不一定代表最终行权实际价值，而是想借近年来市场对股权激励的一些看法进行以下分析：
其一，股权激励的诉求究竟是什么？
其二，在现实中股权激励是否起到了应有的作用？
弥合管理权和所有权分离鸿沟
自股权融资这一形式诞生之后，就逐渐衍生出企业所有权和管理权的分化，尤其对于前期过于依赖于资本的行业（如互联网和汽车企业），在多轮融资后创始团队股权被稀释，投资人成为企业的实际所有者，这就很容易造成双方目标的不一致，前者在于薪酬利益，后者则追求企业权益超额收益。
为实现所有者和管理者的利益一致性（管理学中称之为“利益协同效应”），避免目标不一致引发的代理问题，股权激励制度应运而生（全球资本市场共识），简单来说，通过股权激励刺激管理者的积极性，以长线思维提高企业价值。
IPO之所以是股权激励的“旺季”，其目的主要为：
其一，对于多数企业，IPO都是一次市值膨胀的机会，历经多年辛苦经营，管理层终于“爬上岸”，投资者收益率也将在IPO后得到一次兑现，出于财富分享等目的，投资者往往会给管理层和员工以奖励，此时的股权激励重点在于对上阶段工作的认可；
其二，IPO之后，又往往会出高离职率（有财富效应和职业生涯目标实现因素），为留住企业“关键人”，实现企业的长期经营目标，也需要股权激励的配合，这乃是对此后工作的激励。
基于上述分析，将我国A股市场的股权激励数据进行汇总时就可以看出其行业分布倾向（2005年至今），见下图
在上图中很容易看出，计算机、电子、机械设备、医药生物等乃是我国股权激励企业最密接行业，其共同特点均为“高科技属性”以及对“关键人在运营中的高权重”（如技术专利）。
因此当市场中提及“股权激励”时，舆论中往往聚焦于“财富效应”，其实是忽略了激励背后的“人”的重要性。
为进一步说明股权激励对“人”的重要性，我们以最近争议颇大的威马作为研究对象。
我们对招股书进行分析后，再次确定三个事实：
1，在香港语境下，企业披露薪酬包括现金报酬和股权激励，由于我国大陆市场股权激励相对滞后（2006年之后才开始快速成长），导致在一般舆论场中薪酬往往更多与现金关联，且另一方面，股权激励大小与未来股权公允价值相关，授予价格不代表最终行权实际价值；
2.根据港交所规定，威马招股书披露的乃是2019-2021年的财务情况，由于企业中间更改上市地暂停了多年的股权激励发放（科创板到港股），又由于在2022年初有一次6亿美元融资（企业估值由352亿元人民币膨胀到70.4亿美元），时间累积加之授权日股权价格上扬，直接抬升了股权的账面价值；
3.股权激励之下，需要企业完成董事会所要求的业绩，否则市值萎缩，账面价值会有缩水的可能(上市后股价暴跌的案例不胜枚举），威马管理层要想保住财富就要更加勤恳工作，这也是股权激励的初衷。
不难发现，市场之所以会以讹传讹，很多是来对股权激励认识的滞后。
接下来我们就要考虑威马“人”的重要性。
威马属于新能源汽车赛道，在过去三年这是一个极其火爆的行业，主要推动力为：全球碳达峰目标下对新能源汽车的需求，以及我国政府通过购车补贴对行业的一次积极促进。
双重因素共同刺激之下，我国新能源汽车可谓是突飞猛进，威马能够快速成长，在融资中做大估值(上市前为70.4亿美元），主要也是受益于此。
不过新能源汽车对“人”的依赖性又会更高：
一方面这是一个技术仍在不断迭代的行业，整个行业仍处于技术爆发周期，电池，操作系统，自动驾驶技术都在不断迭代之中，行业竞争十分胶着；
另一方面与其他科技行业不同，涉及上下游供应链以及市场销售，这些又都较为依赖“人”。
上述交织之下，资本市场对企业“关键人”就更为看重，如特斯拉，尽管马斯克本人一直被质疑“不靠谱”（如大笔减持股票），但其在特斯拉地位仍然是稳固的。
我们再来看接下来威马所处的环境。
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